近期，包括非農、零售銷售在內的美國經濟數據表現亮眼，顯示了美國經濟正加速復蘇，同時令美元指數攀升至七個月高位。而歐洲經濟仍陷債務泥潭，意大利不穩定的政治局勢更是雪上加霜。美歐的一冷一熱使得美元持續走強。農歷春節后陰極銅帶領基本金屬大幅下跌，滬銅更是持續下挫至56000企穩，一度跌逾3500，其中貨幣因素是很重要的一
方面。而與此同時，從根本上影響銅市的因素---供求格局正在逆轉。

1.中國需求

年份   2006 2007  2008 2009  2010 2011 2012 
精銅消費（萬噸） 402  456  510  610  680  730  770 
年增長（ % ）       13.4  11.8 19.6  11.4 7  5 

中國銅需求量約占全球銅需求量的40%，為全球最大的銅消費國。受經濟成長放緩影響，近幾年中國精銅消費增長逐漸減速。在中國調整產業結構的大背景下，預計未來還會保持消費總量大
且增速放緩的態勢。

二月底出臺的“國五條”是自2009年12月份開始樓市調控以來的第五次調控升級，其重申堅持執行以限購、限貸為核心的調控政策，堅決打擊投資投機性購房。筆者認為從增加購房成本角度
的調控很難奏效，甚至越調越高。但其再次表明政府嚴控房價的決心，市場會形成一種預期，也就是說更高的房價會招來更加嚴厲的調控。所以中國的銅消費也很難像11年以前那樣保持10%以上
的年增長。

2冶煉加工費（TC/RC）  
 TC （美元 / 噸）   RC （美分 / 磅）  
 2010  46.5  4.65 
 2011  60  6 
 2012  63.5  6.35 
 2013  70  7 

近年來，TC/RC的持續上漲反應了作為影響TC/RC主導性因素的銅精礦供求關系正在逆轉。據ICSG預計，未來幾年銅精礦產能增速將進入釋放期，從2012至2015年銅精礦的產能年均增速將提高至7.21%。而粗煉和精煉產能增速將放緩至3.93%和4.37%。這將在根本上推動TC/RC的長期上漲。

除了銅精礦之外，廢銅也是銅冶煉企業的一個重要原料來源方式。對中國來說，廢銅供應變化的影響也很重要，中國的再生精煉銅占精煉銅比重在三分之一以上。目前中國的廢銅供應仍然過
度依賴進口，全球進口廢銅總量中60%以上流入中國。但隨著中國自身廢銅供應的逐步釋放，對進口廢銅的依賴將慢慢下降。這也將在未來相當于從另一個方面增加銅的供應。

3.庫存

倫敦金屬交易所（LME）上周五公布的數據顯示，該交易所的銅庫存跳增5.9%至509425噸。在短短三個月內，包括LME，COMEX和上海期交所在內的交易所注冊金屬總庫存量已增長53%至70.6萬
噸，目前處于2010年5月以來最高水準。

上海保稅倉庫銅庫存約為91萬噸，較1月末約100萬噸的創紀錄高位減少9%。這預示融資銅規模或將趨弱，對應國內銅進口量增速可能放緩，保稅區銅庫存存在逐步流出的可能。

4.美元

美國勞工部(DOL)周五公布的數據顯示，美國2月季調后非農就業人口增幅遠高于市場預期，失業率下降至2008年底以來最低水平。美國2月失業率下降至7.7%，低于預期的7.9%，前值為
7.9%。2月季調后非農就業人口增加23.6萬人，預期增加16.0萬失業率、工業產出、ISM制造業指數、零售指數等種種重要數據顯示美國經濟正在加速復蘇，美聯儲已無增加寬松的必要，而是該考慮QE何時退出的時候了。經濟復蘇、QE的淡出預期將構成 美元強勢的主要因素。而美國房地產的回暖和長期凈資本的流入構成美元強勢的第二個因素。強勢的美元將對以美元計價的基本金屬構成長期壓力，尤其是仍高高在上銅價。

綜合分析

QE  影響市場的持續時間   倫銅價格漲幅  
 1  12 個月   163% 
 2  7 個月   55% 
 3  3 個月   19% 
 4  1 個月   12% 

此圖表數據為筆者粗略測算而得，第一次QE影響市場的持續時間長達一年之久，漲幅也是最大的。之后每出一次QE持續時間都會縮短一半，漲幅也隨之縮減。這說明銅價對QE逐漸消敏，行情
的主導因素從流動性過度到基本面上來。綜上所述，中國銅需求增長的減速、全球銅精礦產能釋放、全球庫存大幅上升、美元走強是遠離成本的銅市走入熊市的邏輯基礎。

市場將對陰極銅十年牛市（從2001年11月到2011年2月）進行大幅修正，時間跨度可能長達五年時間（從2011年2月算起）。基于熊市的判斷，黃金分割線0.38的位置（4725美元）將被擊穿，也就是說跌幅可能深達62%以上。熊頭已現，熊身將顯。